（报告出品方/作者：中信建投证券，史琨、邱季、周博文）
一、功能性护肤品范畴与监管*策
（一）风口正盛，品类适应监管差异化拓展
功能性护肤品，过去我国通常称以“药妆”，美国皮肤科专家AlbertKligman定义为“兼有化妆品特点和某些药物性能的一类新产品，或界于化妆品和皮肤科外用药物之间的一类新产品”。由于各国监管规定和消费者认知的差异，“药妆”范畴尚未形成国际统一定义。我国国家药监局于年1月明确规定以化妆品名义注册或备案的产品，宣称“药妆”、“医学护肤品”等“药妆品”概念的属于违法行为，约束化妆品过度或虚假宣称，因此在国家法规层面不存在“药妆”概念。
功能性护肤品相较于传统化妆品，在安全性、药效性、针对性和专业性等方面具有突出特点。用户说《十大国货药妆品牌价值分析报告》中，根据产品特点、管理*策、研发背景，将现阶段市面上过去所称“药妆”的品类分为功效性护肤品、成分型护肤品（成分*）、OTC与“械字号”医院品牌，其中功效性护肤品和成分型护肤品是市场主体。
功效性护肤品——可缓解和改善问题肌肤，主要面向敏感肌和问题肌群体，具有增加皮肤水合、修复或改善皮肤屏障、降低皮肤敏感性、抑制局部炎症反应和色素生成等功效。含有一定的“药”“妆”同源成分，通常配方简单，不含公认致敏原，强调产品的安全性和温和性。代表品牌有雅漾、理肤泉、薇姿、珂润、薇诺娜、玉泽、Dr.Hauschka、FirstAidBeauty、怡思丁等。
成分型护肤品——以消费者熟悉的成分作为功效识别的产品，成分经临床验证有一定功效，如透明质酸、烟酰胺、神经酰胺、水杨酸、虾青素、多肽类、熊果苷、视*醇等。成分型护肤品突出成分构成，实现护肤功效和打造记忆点。代表品牌有HFP、theOrdinary、修丽可、润百颜、夸迪等。
OTC与械字号——在国家监管层面不属于化妆品范畴，目前官方层面不承认“械字号面膜”概念。OTC按药品管理，包括部分进口祛痘、祛疤类产品，进口药品备案，代表品牌有狮王祛痘膏、Dermatix硅凝胶等。“械字号”作为医疗器械上市，成分不受国家化妆品原料的约束，对生物安全性、灭菌和消*工艺等要求严格，主要包括属于“伤口敷料”的医美面膜和“面部健康”的其他护肤品，代表品牌有芙清、敷尔佳、可复美、绽妍、创福康等。
医院品牌以研发背景为划分依据，以专业性背书。药企跨界生产妆字号产品，享有药企研发和专业背书，产品通常属于功效性护肤品和成分型护肤品，代表品牌有片仔癀、养生堂、佰花方、采之汲、燕肌等。医院/医院自己配制的临床制剂演化为独立美妆品牌，一般线上渠道投放少和单品牌管理，代表品牌有精心、标婷、SkinMedica、Eucerin等。
（二）对比国际，品类归属明确大势所趋
（1）美国：功能性护肤品对标药品管理美国法律根据产品预期用途决定归属于化妆品还是药品，官方明确表示不承认“药妆品”概念，不存在中间地带，兼具化妆品和药品功能产品作为药品进行审批和监管。
品类划分——美国《联邦食品、药品和化妆品法》颁布于年，化妆品定义相对简单保守，包括保湿乳液、香水、口红、指甲油、眼妆/面妆制剂、洗发液、烫/染发剂、牙膏、除臭剂等被划分为化妆品。而目前功能性护肤品多作为OTC药物或NDA（新药上市申请）药品管理。
监管*策——实行化妆品自愿注册制，化妆品及成分（着色添加剂除外）在上市前不需要获得FDA的批准。OTC药品/NDA药品上市前需获得FDA的新药上市申请（NDA）批准，或满足非处方药审查机构的“单行规定”。
（2）欧盟：妆、药界定清晰，功效性纳入上市许可审批欧盟监管体系与美国类似，化妆品不划分亚类，与药品界线明确；官方亦不承认“药妆品”类别。
品类划分——欧盟《化妆品法规/》中规定化妆品与药品、医疗器械、生物杀剂之间界限明确，主要通过施用部位和使用目的进行区别，注射、口服、吸入或植入的产品不属于化妆品。
监管*策——针对化妆品，强调安全性要求，明确责任人及其责任，上市前须完成产品安全报告并统一备案。针对药品，欧盟已形成完整的药品上市许可制度，必须符合质量、安全、有效标准。
(3)日本：药妆单设医药部外品，审批制管理
日本化妆品根据成分分为一般化妆品和特殊化妆品，并设置医药部外品作为妆、药之间过渡品类，“药用化妆品”概念被广泛接受且被官方引用。
品类划分——日本《药机法》规定，医药部外品包括具有特定作用、由日本厚生劳动省指定的27项产品，其中第25项为“除满足化妆品定义，同时用于防止痤疮、皮肤粗糙、接触性皮炎、冻疮等，或用于皮肤、口腔消*杀菌等目的产品”，这通常被认为是日本“药用化妆品”。
监管*策——日本化妆品不实行备案制，强调企业自律，企业对质量安全负全责。医药部外品在上市前则需通过许可审批，重点审批功效、安全和质量规格。其功效成分通过厚生省发布《药用化妆品功效成分清单》或“别纸规格”列表严格管理，列表以外需进行严格的新原料审批。宣传上，化妆品禁止宣传杀菌、祛痘、防晒等有效功能，而医药部外品可在包装标注“药用”“医药部外品”等，可以进行药用效果宣传。4、韩国：设置化妆品亚类和过渡品类，三级层次监管不断严格韩国化妆品分为一般化妆品和机能性化妆品，同时化妆品、医药品之间再设置医药外品。
品类划分——韩国《化妆品法》规定机能性化妆品包括美白、抗皱、防晒、助晒、染发、脱毛、防脱、缓解粉刺、缓解特应性皮炎干燥、缓解萎缩纹等产品。医药外品包括染发剂、牙膏、防腋臭剂、口腔清洁剂等。
监管*策——一般化妆品不需要进行备案或许可，机能性化妆品需通过审查或报告，医药外品需通过申告或许可。
（三）我国监管分类明确化、宣称规范化、流程精简化
随行业成熟化发展，我国化妆品、药品、医疗器械范畴定义日渐明确，近年来功能性护肤品监管频繁优化，侧重分类明确、宣称规范和流程精简：
年1月，国家药监局发布《化妆品监督管理常见问题解答（一）》，禁止以化妆品名义注册备案的产品宣称“药妆”，约束化妆品过度或虚假宣称，明确化妆品和药品界限明确，随后开展专项清理行动；
年3月，《化妆品监督管理常见问题解答（二）》发布，重申产品标注需与注册备案一致，不得超出化妆品定义范畴。
年11月，上海市药监督局发布《上海市第一类医疗器械备案工作指南》，重点监管第一类医疗器械产品备案及生产备案，先行对化妆品假借“械字号”虚假宣传和夸大“械字号”护肤效果的乱象开启整顿“械字号”，广州、珠海、辽宁、安徽、黑龙江、湖北等相继开展整顿活动。今年《化妆品监督管理条例》正式施行后，与功能性护肤品相关的主要有以下变化：
改进化妆品及其原料分类管理制度，特殊化妆品范围缩小至染发、烫发、祛斑美白、防晒、防脱发的化妆品以及宣称新功效的化妆品；
根据风险程度对于化妆品新原料实行分类管理，由统一审批制调整为新原料“注册+备案”管理制；，并加强生产经营全过程管理，建立新原料事后监管要求；
首次规定注册人、备案人概念，其对化妆品质量安全和功效宣称负责；
要求企业在规定网站公布功效宣称所依据的文献资料、研究数据或产品功效评价资料的摘要，接受社会监督。
二、高景气化妆品赛道中的突出品类
（一）行业十年CAGR近20%，当下加速增长
1、功效性护肤品（皮肤学级化妆品）
根据Euromonitor对皮肤学级化妆品（DermocosmeticsBeautyandPersonalCare）的定义，主要指化妆品和皮肤病学特性结合，适用于敏感皮肤，声称可缓解或治愈特定皮肤和头皮问题，如痤疮、红肿、湿疹、发炎以及改善皮肤外观和健康度的产品，通常具有医学专家机构权威证明和认可，以及药房、实验室、医学实验/专利等背书。这与专门针对敏感肌或问题肌的功效性护肤品基本一致。
Euromonitor数据显示，年全球皮肤学级化妆品总规模近亿美元，-年CAGR为3.7%，而同期化妆品行业整体CAGR为2.0%，属于增速相对领先的细分赛道。中国该趋势则更明显，-年全国皮肤学级化妆品总规模由27.68亿元增至.51亿元，CAGR达19.3%，较同期化妆品行业整体符合增速高出9.5pct，其占化妆品整体份额由1.35%增至2.84%。尤其是近五年行业呈现加速增长态势，年增速达32.3%，成为近年来最亮眼的化妆品品类之一。
横向对比看，我国已是全球皮肤学级化妆品重要市场之一，年总消费规模正式超越法国跃居第二，占全球13.6%，美国占21.5%排名第一。相对于一般护肤品，皮肤学级产品的专业性、针对性、价格水平等都对消费者的护肤知识、护理意识、消费能力提出更高要求，因此发达国家过去长期作为行业重要品牌/公司诞生地和主要市场。我国近十年来化妆品行业快速走向成熟，消费者迅速成长，消费升级趋势带动皮肤学级产品需求勃发，-年复合增速远高于发达国家，同时一批本土优质品牌开始崭露头角。
不过我国皮肤学级产品整体发展节奏仍落后发达国家较多，正处起步初期，渗透率尚处于较低位置。虽然-年我国人均皮肤学级化妆品消费由0.3美元增至1.4美元，增长超4倍，但美国、西欧、日韩人均皮肤学级化妆品消费平均水平为7.7美元，全球平均水平1.9美元，亦高于我国。可见我国人均消费对标发达市场尚有5倍以上空间，长期提升空间充足。
2、成分型护肤品
成分型护肤品作为功能性护肤品中另一大类，以富含消费者熟知的功效成分或独有特色成分为核心卖点，目前尚未有相对权威公认的市场规模统计数据，因此我们选取华熙生物、鲁商发展旗下功能性护肤品以及HFP、修丽可等代表性品牌，以市占率进行估算。
华熙生物和鲁商发展依托透明质酸原料产业延展下游功能性护肤品，其旗下品牌群围绕透明质酸为核心成分，通过不同用量和配方以满足不同场景和肌肤需求，属于典型的成分型护肤品。年华熙生物功能性护肤品收入6.34亿元，鲁商发展化妆品收入3.13亿元。我们根据华熙生物招股书中功能性护肤品经销和直销比例以及13%增值税率，并以此作为鲁商发展化妆品业务参考，估算华熙生物、鲁商发展年化妆品业务对应零售额流水分别11.7亿元、5.8亿元。
根据Euromonitor数据，年HFP、修丽可在国内化妆品市占率分别为0.9%、0.3%，测算其销售规模分别约22亿元、7亿元。
Euromonitor显示年我国皮肤学级化妆品品牌CR4为56.4%。由于皮肤学级化妆品在国内发展时间较长，如薇姿上世纪已进入中国市场，因此市场经过更久培养和整合，头部品牌较为突出。而成分型护肤品快速发展多在近五年成分*起势后，市场相对分散，新锐品牌较多，其行业集中度低于皮肤学级化妆品。
我们假设其CR4在30%-40%，上述四家年零售额估算合计46.5亿元，测算得行业总规模在亿-亿之间。3、药械类产品OTC与械字号（药械类）归属医疗器械类管理，安全性、消*性最为严格，主要是所谓“医美面膜”即贴片式医用皮肤修复敷料。根据标点医药《我国医用皮肤修复敷料市场研究报告》数据，年我国贴片式医用皮肤修复敷料用量达3.37亿片。参考创尔生物招股书中披露目前线上胶原贴敷料价格区间为10-40元/片，我们取其均值，测算得我国贴片式医用皮肤修复敷料市场规模约84亿元。再假设贴片式医用皮肤修复敷料占据整体药械类功能性护肤品80%-90%，测算得我国药械类功能性护肤品市场规模93亿-亿元。
（二）美国市场：渗透率高，功效成分意识强烈，本土品牌众多
美国是全球功能性化妆品第一大消费市场，其化妆品行业整体研发实力领先，同时消费者对消费品科技感非常推崇，皮肤科级护肤品和成分型品牌层出不穷，美国本土功能性化妆品牌亦以功效强大、成分生猛著称。同时消费者需求多样创新，社交媒体发达，通常催生新潮功能性护肤理念和品牌类型，如近年来欧美追捧的以崇尚天然有机、无添加人工合成成分、零伤害无*为核心的CleanBeauty，起初即主要由美国相关KOL和社媒发起，诞生drunkelephant、Biossance、EarthtoSkin等代表品牌，美国丝芙兰专门为该类产品打造“cleanatSephora”标签，目前也逐渐影响至国内消费者。
具体看，美国功能性化妆品市场规模年近31亿美元，且年以来逐年稳健增长，-年CAGR为5.2%，较同期化妆品整体市场规模CAGR高出1.9pct，在发达市场中增速也处于相对领先位置，行业成熟且活跃。从占比看，年美国功能性化妆品占据其护肤品整体份额占到14.7%，为我国该比例2.6倍，同时人均功能性化妆品消费为我国7倍，渗透充分。
与国内不同，美国虽然法律不承认药妆概念，宣称功能性的化妆品一律按照药品管理，但普通化妆品和功能性化妆品都可以在药房售卖，药房是其功能性化妆品线下重要销售渠道，三家平价连锁药妆店龙头CVS、Walgreens、RiteAid占到全美功能性化妆品药房份额80%。
从竞争格局看，美国功能性护肤品牌众多，尤其以本土品牌为主。Euromonitor数据显示，公司市占率方面，年TOP6为强生、雀巢、欧莱雅集团、高德美、拜尔斯道夫、赛诺菲：
强生作为美国本土龙头，-年期间位居第一，但份额持续被挤压，期间市占率累计下降13.5pct。其下排名受近年来大笔收购影响较大，年前排名第二、第三分别是高德美（丝塔芙母公司）和Guthy-Renker（全球龙头祛痘品牌Proactiv母公司），其中高德美年被雀巢收购，雀巢因此成立皮肤健康业务部门，年再次从Guthy-Renker收购Proactiv，市占率跃居全美第二，年甚至反超强生排名第一达32.7%，但年出售皮肤健康业务部门，市占率降至20.3%，高德美重新恢复。欧莱雅则在年收购CeraVe、AcneFree、Ambi三个活性护肤品牌，市占率升至第三，年达13.9%。
从品牌看，Aveeno（强生旗下婴幼儿及成人功能性护肤品牌）和Proactiv排名前二，市占率均在20%以上，两者较为接近，但均呈下降趋势。丝塔芙和CeraVe作为近年来全球发展迅速的皮肤学级护肤品牌，年在全美市占率分别为13.1%、10.2%，排名第三、第四，较年累计提升6.7pct、8.1pct。拜尔斯道夫旗下Eucerin优色林和知名药企赛诺菲旗下GoldBond市占率相对稳定，份额5%左右。雅漾、薇姿、理肤泉等品牌在美国相对式微，理肤泉份额2.5%，薇姿、雅漾低于1%，远不如在中国、日本、欧洲强势，与美国消费者对高功效、强效成分要求更高有关。
三、供需两端共促景气，医美带动院线产品
我国功能性护肤品近年来加速增长，在本身高景气的化妆品赛道中显得更加突出，皮肤学级化妆品、成分型护肤品、械字号产品均获得消费者越来越广泛